风险溢价的本质是"与坏消息的协方差"

为什么某些资产的期望收益高？不是因为它们"风险大"（波动率高），而是因为它们**在经济最糟糕的时候跌得更惨**（与折现因子正相关，即与边际消费正相关）。这就是为什么国债收益率低（经济衰退时它是避风港），而股票收益率高（经济衰退时它雪上加霜）。这个逻辑可以迁移到任何"为什么这个东西贵/便宜"的分析中。